TCL资本版图再整合 上市公司重数量也需重质量

最近，围绕子公司股权治理结构，TCL系资本动作频繁，其一是推动奥马电器冰箱业务与TCL原有白电业务的重组整合，其二是推动旗下智能音箱代工企业通力股份上市。7月28日，伴随着通力股份IPO过会，TCL旗下即将迎来第6家上市子公司，而其余5家则分别为A股上市公司TCL科技、奥马电器、TCL中环，以及港股上市公司TCL电子和华显光电。

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借壳奥马 TCL家电欲回归A股

自2021年1月TCL通过司法拍卖拍下奥马电器质押给厦门国际信托的全部股权开始，便有分析人士预测TCL意在拿下奥马控股权，以便实现旗下白电业务的“借壳上市”。随后在大约9个月时间内，TCL系资本及其一致行动人通过二级市场“暴力”增持奥马电器，最终取得奥马50.18%的股权，成为该公司控股股东。在解决奥马P2P业务遗留的债务、不良资产等问题后，TCL开始着手将其白电资产注入奥马电器。

2023年5月31日，奥马电器披露了《关于筹划重大资产重组的提示性公告》，公告表示，为履行公司控股股东TCL家电集团有限公司关于避免同业竞争的承诺，妥善解决相关潜在同业竞争并推动业务整合，公司拟通过现金方式购买TCL实业全资子公司合肥家电100%股权。TCL合肥家电是TCL旗下重要的白色家电业务板块，此前在2018年TCL集团的业务重组过程中，被剥离出上市公司体系。

据企查查信息显示，TCL合肥家电下辖空调事业部、白色家电事业部、智能健康电器事业部等，公司主营业务为TCL品牌的空调、冰箱、洗衣机、小家电等产品研发、制造和销售。在被剥离出上市体系之前的2018年，TCL集团曾在年报中披露过其白电部分营收情况，2018全年该板块中空调产品销量为919万台，洗衣机销量236万台，冰箱销量177万台，当年为TCL贡献营收174亿元。而在被剥离后的5年中，TCL未再对该部分资产的营收状况进行披露，不过总体而言，这是TCL资本体系内十分优质的资产部分。

家电分析师刘步尘认为，鉴于冰、洗、空等传统家电业务已不再具备高扩张、高盈利属性，因而近年来资本市场对于白电业务兴趣不大，TCL白电独立上市的可能性很低，因而借壳成为其上市的捷径，TCL收购奥马电器的主要目的便在于此。他还预判道，鉴于奥马冰箱在TCL体系内的独立性，TCL对奥马电器的下一场“大手术”或是以“TCL家电”取代“奥马电器”，而“奥马”未来将以产品品牌形式存在。

目前，奥马电器主营业务为冰箱、冷柜等产品的出口代工，2022年公司实现营收78.42亿元，其中境外业务营收59.49亿元，占比在76%左右，境内业务营收18.93亿元。而随着TCL的入主，奥马方面也透露出发力内销市场的意愿，事实上在其今年4月份回复深交所问询函时曾提到，“公司境内收入18.93亿元，同比增加5.67亿元，主要因公司巩固与境内客户X的战略关系，新合作开发多个爆款型号，对客户X的销售收入达到8.45亿元，同比增加5.60亿元所致，”这里隐晦提到的X客户，无出意外的话就是TCL，在这份回复函中还提到，“X客户具有多年品牌、销售渠道优势，二者优势互补，形成了稳固的战略合作关系。”

核心聚焦or资本腾挪 TCL系资本成长性争议不断

TCL资本体系近5年来的治理结构变化，源于2018年其转型战略的出台，当时TCL实控人李东升提出，“我们要进一步向核心主业聚焦，明晰各主要产业的发展战略，优化组织结构和流程，提升经营效率，增强技术创新能力。”在这一战略目标指引下，TCL对体系内的业务和股权结构进行了大梳理。目前TCL科技专注半导体显示和材料业务，TCL中环专注光伏新能源业务，奥马电器将承接白电业务，TCL电子主导智能电视、平板等智能终端业务，华显光电致力于显示模组和智能家居配件装置业务，而即将上市的通力股份则属于TCL发展的其他新兴业务群。

对于TCL系的资本动作，坊间一直颇具争议。如2018年TCL集团将白电业务与半导体显示业务进行剥离，被中小股东质疑为“优质资产贱卖”;再如“暴力”增持奥马电器，被奥马原管理层斥作“逼宫”，并以其涉嫌违反证券法通报中国证监会对其立案;再如此次通力股份IPO，也被指存在净利润低、资产负债率高等问题。

根据其招股书，通力股份的主营业务以声学产品和智能产品ODM为主，主要为哈曼、三星、索尼、天猫精灵、字节跳动和联想等企业做智能音箱代工，不过公司综合毛利率并不高，2020-2022年的毛利率分别为13.85%，13.78%和14.75%，而毛利率往往是一家公司市场地位的体现。近年来，消费电子产品市场表现疲软，2022年全球智能音箱产品出货量为9861万台，同比下滑约8.6%。而长期以来，我国企业在电声行业多以OEM和ODM为主，企业数量多，但规模普遍较小，技术能力不强，中低端代工竞争激烈，通力股份便处在这个竞争已经非常充分的市场中，公司2020、2021、2022年的营业收入分别为85.08亿元、97.54亿元和100.31亿元，而净利润分别为3.55亿元，2.84亿元和3.71亿元。

此外，通力股份资产负债率较高也是投资者较为关注的议题，2020年-2022年，通力股份的资产负债率分别为72.37%、75.31%和54.95%，而从财务理论角度看，一般认为我国理想化的企业资产负债率最好不超过50%。在招股书提到的10.15亿元募资计划中，2亿元的用途为补充企业流动资金。

在资本市场，TCL系上市公司的股价长期低迷，这也成为其中小股东诟病所在。